指數(shù)的估值指標(biāo)應(yīng)用

PE所處分位數(shù)為當(dāng)前最新PE在統(tǒng)計區(qū)間內(nèi)按升序排列所處的分位數(shù)，分位數(shù)=當(dāng)前估值排名/歷史估值總數(shù)，數(shù)值越小代表估值水平在這段時間估值水平越低；目前大家常用的就是PE估值分位數(shù)，很多投資者要老羅標(biāo)出來，哪些是低或者高，目前很多大V只會簡單的估值分位數(shù)去判斷這個指數(shù)估值低了還是高了。投資如果這么簡單，那就太容易了。如果只看PE的估值分位數(shù)，2019年到現(xiàn)在芯片指數(shù)或者信息技術(shù)指等科技類2019年就一直不能買，因為它的估值去年就比較高，但是芯片和信息技術(shù)指數(shù)是漲幅最好的行業(yè)板塊，因為這種PE的估值分位數(shù)沒有考慮成長性行業(yè)未來的成長性在里面。為了避免大家刻舟求劍只會用PE估值去判斷所有指數(shù)的高低，老羅今天好好和大家講講估值指標(biāo)在指數(shù)基金的應(yīng)用。

目前市場上常用的指數(shù)或股票估值信息很多，包括了DCF、PE、PB、PEV、NAV等估值指標(biāo)信息，那么如何利用好指數(shù)的估值信息幫助你判斷該指數(shù)是否具有投資價值呢？我們從行業(yè)角度進(jìn)行分析，告訴大家不同的估值方法適用于不同行業(yè)、不同財務(wù)狀況的公司，對于不同公司要具體問題具體分析，謹(jǐn)慎擇取不同估值方法。

公司估值方法通常分為兩類：一類是相對估值方法，特點是主要采用乘數(shù)方法，較為簡便，如PE估值法、PB估值法、EV/EBITDA估值法、PEG估值法、市銷率估值法、EV/銷售收入估值法、NAV估值法；另一類是絕對估值方法，特點是主要采用折現(xiàn)方法，如現(xiàn)金流折現(xiàn)DCF、股利貼現(xiàn)模型DDM等。相對估值法和絕對估值法作為估值體系的兩個方面，不存在孰優(yōu)孰劣的問題。

PE市盈率估值法適合于盈利相對穩(wěn)定、周期性較弱的行業(yè)。計算以公司上一年的盈利水平為依據(jù)，其最大的缺陷在于忽略了對公司未來盈利狀況的預(yù)測。從單個公司來看，市盈率指標(biāo)對業(yè)績較穩(wěn)定的公用事業(yè)、商業(yè)類公司參考較大，但對業(yè)績不穩(wěn)定的公司，則易產(chǎn)生判斷偏差。以騰訊為例，由于公司市場前景廣闊，具有很高的成長性，受到投資者的追捧，股價上升，市盈率居高不下，但以公司每年40%以上利潤增長速度，以現(xiàn)價購入，一年后的市盈率已經(jīng)大幅下降；相反，一些身處夕陽產(chǎn)業(yè)的上市公司，目前市盈率低到20倍左右，但公司經(jīng)營狀況不佳，利潤呈滑坡趨勢，以現(xiàn)價購入，一年后的市盈率可就奇高無比了。

地產(chǎn)行業(yè)也不是只看PE，主要看NAV，E只是結(jié)果，NAV是凈資產(chǎn)價值。在一定銷售價格、開發(fā)速度和折現(xiàn)率的假設(shè)下，地產(chǎn)企業(yè)當(dāng)前儲備項目的現(xiàn)金流折現(xiàn)價值剔除負(fù)債后，即為凈資產(chǎn)價值（NAV）。假設(shè)一個地產(chǎn)公司，剛開發(fā)樓盤沒有體現(xiàn)出利潤，但土地儲備的可開發(fā)價值是市值的幾倍，最典型的是融創(chuàng)中國已經(jīng)輕松翻了一倍，因為土地儲備遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過市值，你能說沒有價值？招商蛇口也是如此，PE不低，但公司有大量優(yōu)質(zhì)土地儲備未來可供釋放利潤。

PB市凈率估值法適合流動性資產(chǎn)比較高的行業(yè)，如銀行。銀行股其實不太適合現(xiàn)金流折現(xiàn)，也不適合PE估值，因為E是失真的。銀行的PE很低，但大家都知道有壞賬，可能如果壞賬爆發(fā)PE一下就高了甚至E變成負(fù)數(shù)了，銀行股用PB估值可能更合理，核心看的是信貸資產(chǎn)質(zhì)量。

對于鋼鐵、煤炭、水泥、汽車這些強(qiáng)周期行業(yè)，PE、PB、DCF用處都不大，因為未來現(xiàn)金流很難預(yù)期，固定資產(chǎn)清算時又是廢鐵，今年賺10億元，明年可能虧20億元，所以強(qiáng)周期行業(yè)不能用PE來估值。按彼得·林奇的說法，反著看，強(qiáng)周期行業(yè)就是高PE、低PB時買入，低PE、高PB時賣出。低PE時說明行業(yè)在景氣周期，大家都紛紛上馬，產(chǎn)能擴(kuò)張，未來可能就要陷入價格戰(zhàn)的泥潭了；而高PE時表明全行業(yè)微利或虧損，也表明供給端在去產(chǎn)能，供需平衡走，行業(yè)反而可能走出低谷。

對于零售行業(yè)，由于銷售收入相對穩(wěn)定、波動性小，且具有微利的特點，因此應(yīng)考慮市銷率指標(biāo)。一方面營業(yè)收入不受公司折舊、存貨、非經(jīng)常性收支的影響，不像利潤那樣易操控，另一方面收入不會出現(xiàn)負(fù)值，不會出現(xiàn)沒有意義的情況，即使凈利潤為負(fù)也可用。

對于成長性較高的企業(yè)，如高科技企業(yè)（TMT）、生物醫(yī)藥、網(wǎng)絡(luò)軟件開發(fā)等，應(yīng)優(yōu)先考慮PEG法，而這個方法對于成熟行業(yè)則不太適用。因為PEG反映了未來預(yù)期增長率對于企業(yè)價值的影響，而成熟行業(yè)具有低風(fēng)險、低增長率的特點，因此不適合運用PEG法。

對于運營商，如高速公路上市公司運營、電信運營業(yè)，注重穩(wěn)定性，則應(yīng)綜合考慮現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型（DCF）和EV/EBITDA法。EV/EBITDA估值方法一般適用于資本密集、準(zhǔn)壟斷或者具有巨額商譽(yù)的收購型公司，這樣的公司往往因為大量折舊攤銷而壓低了賬面利潤。EV/EBITDA還適用于凈利潤虧損，但毛利、營業(yè)利益并不虧損的公司。但對于固定資產(chǎn)更新變化較快的公司，凈利潤虧損、毛利、營業(yè)利益均虧損的公司以及資本密集、有高負(fù)債或大量現(xiàn)金的公司，則不適用EV/EBITDA法。

不同行業(yè)使用的估值方法如表所示。

盡管行業(yè)是按照上述方法去估值的，但我們以全指信息技術(shù)行業(yè)指數(shù)（指數(shù)代碼：000993）為例，運用PE、PE分位數(shù)及成長性進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)如果僅僅看PE及PE分位數(shù)去投資遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，因為在2010年1月4日全指信息的PE市盈率為116倍，PE分位數(shù)為98%（PE所處分位數(shù)為當(dāng)前最新PE在統(tǒng)計區(qū)間內(nèi)按升序排列所處的分位數(shù)，分位數(shù)=當(dāng)前估值排名/歷史估值總數(shù)），而全指信息技術(shù)的指數(shù)點位為2775.94，從長遠(yuǎn)看，這個指數(shù)點位還是個相對低點，相比2015年6月3日的11947點，會錯失330%的漲幅空間，如圖2.7所示。出現(xiàn)這個問題的主要原因是忽視了信息技術(shù)行業(yè)在未來幾年的高速成長導(dǎo)致估值的下降。

但是若結(jié)合PE、PE分位數(shù)以及未來兩年凈利潤盈利增長，可以抓住2012年投資全指信息技術(shù)的低點。從表2.12可以看到，全指信息技術(shù)在2012年11月中旬至2012年12月中旬期間，PE估值僅有30倍左右，PE分位數(shù)在10%以下，說明PE處于歷史低位。另外，全指信息技術(shù)行業(yè)也處于景氣發(fā)展階段，2013年和2014年的凈利潤增長率分別為42%和52%?？梢?，結(jié)合PE、PE分位數(shù)加上對行業(yè)盈利的預(yù)測，可以堅定地在2012年11月至12月低點買入全指信息技術(shù)指數(shù)，若持有到2015年6月高點，則可獲得500%左右漲幅收益，年化收益率超過100%。

圖：全指信息技術(shù)估值指標(biāo)以及漲幅變化

可見，理解和參考行業(yè)背后適合的估值方法，可以為我們投資決策做重要貢獻(xiàn)。

老羅有話說：

估值在證券投資領(lǐng)域是一個很復(fù)雜的工程，正如巴菲特所說的“只能是模糊的正確”，沒有說一個固定的方法去投資就能獲得很好的投資回報。大家選擇行業(yè)去投資時，比如信息技術(shù)和傳媒行業(yè)，不僅要看當(dāng)前的PE及PE分位數(shù)，還要看看這個行業(yè)未來的成長性，如果當(dāng)前PE和PE分位數(shù)都很高，則未必不具有投資價值，若行業(yè)成長空間廣闊，那么也會有投資價值，所以選擇行業(yè)時需要把多個估值指標(biāo)結(jié)合起來看，不同行業(yè)適用的估值方法不一樣。

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